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寸草晨露

居高不下的房价、高昂的生活成本中国的货币还会继续超发么？
作者：拾叶
来源：新财富杂志

前言：这十几年来，好像社会上的钱越来越多。北上广的房价翻了十几倍，大部分省会城市和二线城市的房价也翻了五六倍。幸好大部分生活类的物资这些年价格涨的还不算太离谱。但绝大部分毕业后进入一二线城市工作的学生和打工仔基本上一半的薪水都做为房租交给了房东，日子过的较为苦涩。
于是，这么些年过来，所有人都形成了一个定性思维：央行的钱会一定会越发越多，如果一味存款不消费投资，那你的存款就注定会贬值。但是好多对经济和货币政策敏锐的人也在疑问，中国的这几年GDP增速不断下滑，实体经济现在也很萧条，但为什么央妈还要一直狂发货币？难道不怕社会上货币泛滥严重导致恶性通货膨胀么？如果央行没错，那是我们错了？还是这一切的一切，我们所看到和听到的表象，都是群体认知出现了集体的迷失？

1、中国的货币到底有没有超发？
笔者的答案可能要出乎很多人的意料了：在2000年到2009年之间，我国央行自主发行的基础货币（Currency Issue）翻了差不多一倍多点。但中国的GDP翻了三倍多。换句话说，央行不仅没有超发货币，如果对比GDP增长幅度的话，自主发行的基础货币还发少了！如下图数据：

可能好多人都笑了，笔者你特么逗我吧？怎么可能？咱就算不提2008年之后的房价物价上涨，单从02年到08年底这五六年，好多城市的房价也翻了不止一倍，物价也涨了不止一倍，怎么可能没有货币超发？如果货币不超发，那物价上涨的钱又是哪儿来的？
别急，如果解答这个问题，我们首先要知道我国的货币是怎么发出来的。
笔者之前讲过中国央行发行货币的制度，这里再赘述一下。首先，我国目前的货币发行制度是计划经济时代留下来的，因为那时候外汇对我国来说异常珍贵。所以我国的货币发行跟别的国家不太一样。
我国央行发行货币的方式主要有两种：自主发行和通过兑换外汇发行。
自主发行就是央行直接发行货币。央行通过商业银行将这些货币信贷放出去，进入到实体经济进行流通。而兑换外汇发行，就是如果有人拿外汇到人民银行要求换人民币，人民银行要收到外汇后发行等量的人民币出来。关键问题就在兑换外汇发行这儿！
在上个世纪90年代，中国开始出现了巨大的贸易顺差，进入21世纪以后，贸易顺差开始不断扩大，我国的外汇储备进入爆炸式增长阶段。这期间央行的基础货币大幅增长就来源于外汇储备的增幅。

但是因为中国的经济也在超高速增长，所以需要增量货币的注入，所以2008年底之前中国的货币政策是稳健并且健康的。构成基础货币的外汇占款部分占了很大比重。在2007年底，我国全部基础储备货币为10万亿人民币，而当年外汇储备为1.5万亿美金，当年汇率为7.4，折合人民币11万亿。
所以大家应该看明白了，2008年之前房价物价上涨是因为中国每赚一美元的外汇，央行就要印出来大概7块多的人民币。但是国内的物品出口跑国外了，留下来的却是货币，整个社会钱多了东西少了，自然会通胀。但由于我国的GDP增速很快，所以，2008年之前的通胀是良性并且健康的。但是，到了2008年，大戏来了。
2、“伟大”的四万亿，超发的信贷货币
在2008年，美国佬出事了。美国的次贷危机波及到全球，拉动中国经济的三驾马车中，净出口这匹马累死了。由于缺少了外需，中国经济增速快速回落，出口开始出现负增长，东南沿海区域大量中小民营企业关门倒闭，几千万的产业工人失业返乡，中国政府为了对应经济硬着陆的风险，推出了四万亿计划。
四万亿计划本身是想刺激国内经济，拉动内需。但2008年之后货币供应量的增长大幅超过了经济的增长速度，导致M2严重超发，但这次的货币超发，并不是基础货币超发，而是信贷超发。
下图是广义货币供应量（M2）与GDP的增长走势对比：红轴左边为4万亿政策实施之前，之后为4万亿计划实施之后。大家感受下。

简单讲下M2是什么？M2是基础货币+全部的信贷，说简单点就是整个社会所有的购买力。
但M2是有上限的，它的上限就是基础货币/准备金率。其中，信贷上限=基础货币*（1/准备金率-1）。目前，我国存款准备金率为16.5%，基础货币为29万亿，而M2到达151万亿，所以信贷货币约122万亿，是基础货币的4倍。
我们再来算的精细点，根据中国银行发布的货币当局资产负债表。2016年9月储备货币（Reserve Money）也就是基础货币约为29.07万亿，从2014年12月，这块数据就没涨过。

按目前16.5%的准备金率，M2的极限大约是176万亿。9月M2余额是151万亿，还有25万亿的空间。
上面这是教科书的理论算法，而事实上，实际M2的上限要比这低的多，虽然我国的储备货币（Reserve Money）为29.07万亿。但货币发行（Currency Issue，即我国发行现钞规模）为7.19万亿。由于现钞无法产生杠杆效应，所以M2实际上限规模为：
29.07-7.19=21.88（万亿）
21.88/0.165=132.6（万亿）
132.6万亿+7.19=139.79万亿（万亿）
即M2的上限是139.79万亿。而实际的是151万亿，多了整整11万亿。
这11万亿的差额哪儿来的？大家可以上网查查，在2014年，央行除了逆回购，还创造出了很多SLF、SLO、MLF、PSL这类让老百姓从名字看不懂是干嘛的，实际上是增加货币流动性的工具出来。
上面提到基础货币为29万亿，广义货币供应为151万亿。但是我们在日常生活中是区分不出来这两者区别的。你拿100元人民币，你能判断出这是基础货币还是信贷货币么？但是随着基础货币占广义货币比重越来越小的时候，直到有一天基础货币全部握在央行手里，我们手里拿的全部是信贷货币，这就有点细思极恐了。并且随着央行供应M2的增速不计后果的大幅高于GDP的增速后，人们对人民贬值的担忧也越来越大。而最近一年美联储不断释放的加息预期，也使得越来越多的人预判美元会迎来加息周期，美元会进入升值通道。
于是越来越多的人选择换外汇。这样，就导致了外汇储持续下降。而外汇储备的下降，又带来了一个新的大麻烦，就是会带来基础货币的持续减少。

当M2数量接近准备金率决定的上限时，每一个单位基础货币的减少会带来5-6倍M2单位的减少。而外汇储备越少，M2除以外汇储备的值就越大，对应的人民币贬值预期就越大。如果外汇储备一直外流，就会带造成M2持续下滑，钱就少了，更加麻烦的通缩就要来了。而通缩一旦到来，经济会岌岌可危。
那央行还会继续放水么？我看很难。因为M2越增长，外汇储备流失的速度就越快，通缩就来的越早、越快并且无法控制。如果不再放水，按照当下151万亿人民币和16.5%的准备金率，对应基础货币在25万亿，离目前29万亿的规模还有四万亿的空间，也就是目前还有6000亿美元左右的外汇储备流失而不出现通缩。
而这6000亿的流失规模，我们大概还能支撑1年左右。一年之后当局必定会采取极为严格的外汇管制！比如每人每年只能换2万美金，又比如每人境内外币账户超过10万美金不能购汇等等。
而如果货币一旦无法增加，中国目前的平均贷款利率在4%-7%左右，没有新增的货币来抵付未来所需要支付的利息，就必然会引起全国大面积的信贷违约。届时各种不良贷款、垃圾债、P2P、投资担保等等将一地鸡毛。
这就是摆在当局面前最大的困局。以笔者目前看来，无解。就像人会生老病死一样，经济周期的崩溃与萧条是自然发展的一部分，我们要有正确认识、适应并且接受。

后语：
文章快写完的时候，一个朋友问我，那央行会不会降息呢？我想都没想说这绝不可能。
我国居民有极高的储蓄率，根据央行发布的数据，住户存款有将近60万亿人民币。这么大的货币体量现在还在沉睡。如果一旦降息，这些资金被唤醒跑出去的话……那这画面太恐怖笔者简直无法想象。
我们现在能做的就是有点购汇额度就换成美元，其他的投资不要随便乱碰，未来你就是最大的赢家。