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[寸草晨露]

钮文新：《应该看到股市的根本问题》

我们每次都对信任证监会主席充满期待，但我们也深知：中国股市的问题不在于频繁换主席，而在于长期发展问题长期得不到解决。

我们每次都对信任证监会主席充满期待，但我们也深知：中国股市的问题不在于频繁换主席，而在于长期发展问题长期得不到解决。我们理解，中国股市短期和长期问题交织在一起，短期手段不能没有，短期问题解决不了，长期问题的解决也无从谈起；而简单应付短期问题，中国股市长期发展一定是“终点回到起点”，循环往复。那怎么办？我认为，不管长期还是短期，中国股市改革必须抓住核心问题。那核心问题是什么？定价机制的重构。

总体而言，中国股市最核心的问题是：定价失败。典型特征是一、二级市场两个市场体系，两类不同的供求关系，严重分割、失衡。

为什么会发生定价失败？因为中国股市“公平、效率”严重缺失。典型特征是一、二级市场地位不公平，机构投资者与散户投资者地位不公平，信息披露滞后体现了内幕交易者与一般市场投资者的不公平等等等等；效率缺失体现在市场逆向选择，烂公司资本定价优于好公司，这使得股价失去了价值判断的基础。

为什么“公平、效率”严重缺失？因为“原生性利益倾斜”。它们认为，搞社会主义市场经济就是要以“公”为先，利益倾斜企业，而忽视私人投资者，基本丧失了“公”与“私”的相对性。典型特征表现在市场利益向一级市场倾斜，构建了股票发行市场上严重供不应求的机制，让资本定价在一级市场虚高，而严重侵害二级市场投资者利益；相对而言，正因为一级市场严重透支资本价值，所以二级市场投资者根本不可能从事长期投资，而只是将股票当成赌具，这就是为什么中国股市类似赌场的关键。

为什么一级市场会严重供求失衡？因为市场交易机制自身构建了“新股不败”的赚钱效应。新股首日上市在发行价附近“新股持有者不愿卖出，想买的投资者买不到”，从而构建了严重供不应求的市场格局，于是股价飞涨，误导市场情绪，当新股持有者愿意卖出并达成供求平衡之时，一级市场投资者大赚，而二级市场投资者接过巨大的风险——价格严重高估的股票，只能指望庄家进一步的推升。

所以我们说，中国股市不是法律制度不完备，监管不到位的问题，而是错误的交易机制所导致的错误结果。在错误的交易机制之下，监管必定失灵，法律必定无效。

什么原因导致交易机制扭曲？历史原因。中国股市建设之初是为了解决国有企业的体制和机制问题，所以在构造市场交易机制的时候，有意留下了倾斜机制。但现在已经时过境迁了，继续采用过去的交易机制，不仅无助于中国经济、股市的健康，反而让股市变成了“暴利竞技场”，进而伤害实体经济的发展。

比如，只要上市成功就可以获得暴利的现实，使得大量企业为上市而上市，基本不考虑上市后如何继续为股东创造价值的问题，结果使得公司上市后出现巨大的业绩下滑，尤其会出现管理者躁动，因为他们明白，完成上市时对投资者展示的业绩预期基本不可能，而且他们已经赚到了几辈子都花不完的钱，为什么还要辛辛苦苦地干下去？能走就走，只要能把财富变现带走。创业板、新三板，这样的事例少吗？这样的市场能有几家公司值得投资者长期投资？

所以，刘士余主席关键的任务是：按照“公平、效率”的原则，重新梳理、改革中国股市一二级市场的全部交易机制；按照“保护中小投资者合法权益”的原则，重新梳理、改革中国的监管体制、机制。我认为，必须动系统性的大手术，而不是头疼医头脚疼医脚地修修补补。

本文作者为商业见地网专栏作家：钮文新。